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高效、低成本地售卖大额保险是众安绕不开的难题，不砸钱做广告，单靠小额产品能否占领用户心智？不依靠经纪人强推产品，单靠推荐位和网页H5动画能否驱动销售额？这都是众安引以为傲的技术亟待解决的难题。
文 | 张雨忻
编辑 | 杨轩
众安保险今天在香港联交所IPO，开盘较发行价大涨逾15%，报69港元，市值近千亿。
这是一家谜一样的公司。
“市场都抢疯了”，某投行人士对36氪表示。众安保险赫然是2017年港股市场上最抢手的标的，正式IPO前估值已高达700亿元。
众安保险拉开招股大幕的第一天，9月17日，其开售部分就获得了约87倍超额认购，保证金认购高达526亿港元，有四家券商保证金额度更在当日被借爆。
据香港媒体报道，有的机构投资者甚至在众安挂牌之前，就已经在暗网交易众安的股份，最高成交价达到67港元，较IPO发行价上限上涨12.2%。
作为中国第一家互联网保险公司，众安含着金钥匙出生。特殊的资源加持和独辟蹊径的战略思路使其在2016年累计向4.92亿客户销售超过72亿份保单，可谓出色。
可是，在亮眼的客户和保单数之下，众安保险实际的收入，却不成正比——在2016年仅收获了34亿保费和937万净利润，反差巨大。并且，在保险公司的阵营里，这样的营收数据表现微不足道。
“看不懂”、“太贵了”是不少投资人对它的评价。2015年6月，众安完成A轮融资时就被曝出500亿元的高估值，引来了诸多互联网金融行业内人士和投资人的质疑。并且，数位投资人也告诉36氪，“众安非常着急上市，也是他们的投资人给了退出压力。”
但是，认购数字却最诚实的表达出了投资人们对众安的趋之若鹜。多位接近交易的投资人已向36氪透露过，众安保险在路演之前已经获得很多认购意向，远远超出承销商的预期。最终，众安保险超额认购超过390倍。
多家券商对此的解读是：投资者不想错过众安成为下一个腾讯的可能性。
众安保险高估值的背后，是什么支撑着这个价格？它所讲的故事，足以撑起一个持续的业绩增长，和财务投资回报吗？
▌稀缺性与溢价
众安保险在公开市场受到的追捧与其自身的稀缺性有直接关系，而充分的稀缺性足以为其带来溢价。
互联网保险牌照本身的稀缺性已经毋庸置疑。
在保险这个强监管的行业中，拿到牌照意味着已经树起了高高的壁垒。截至2017年7月，我国持有保险牌照的公司共有176家。而与此同时，拥有互联网保险牌照的公司却仅有4家，众安便是其中之一。
而在这4家持牌互联网保险公司中 ，众安又遥遥领先。
其他3家中，泰康在线背靠泰康保险，虽有大保险公司撑腰，但比起众安强大的股东背景仍显逊色不少；易安保险与安心保险均为2016年注册，由两家金融科技公司投资成立，无论从资历还是背景上，均远远落后于众安。
对比一下4家持有牌照公司的业绩数字：截至2016年，众安保险已向超过4.92亿客户销售超过72亿份保单；2016年，众安保险保费收入达34.1亿，是泰康在线、易安与安心保险保费总额（约9.7亿）的3倍以上。所以，从规模上来看，众安在4家互联网保险公司中也是绝对的领先者。
牌照加持、股东光环加上规模优势，众安保险成为了互联网保险市场中最炙手可热的投资标的。
数位接近众安IPO交易的投资人均对36氪表示，众安之所以在公开招股后如此火爆，主要就是因为其稀缺性，“保险科技这个概念下面没有第二家公司短时间内能追上众安了，众安是第一家也是目前唯一的一家。”
不过，稀缺性给众安保险带来的溢价是合理的吗？这问题也等同于，该如何给众安保险估值？
不可否认的是，众安保险在牌照和同业规模对比上有优势，但对它的估值依然离不开业务表现这个基本面。传统保险行业的估值方式非常看重保费规模、保单价值——若单看这两个值，众安保险还非常幼小。
尽管众安在四家持牌互联网保险公司中独占鳌头，但占据互联网保险市场大部分江山的仍是传统保险公司的线上销售。据Oliver Wyman调查统计，2016年中国互联网保险保费规模约为3600亿，而众安的保费收入仅占其百分之一。
若是把众安放到整个财险市场中去看，其保费收入也仅为行业巨头的零头。据保监会数据，截至2016年底，在财险公司中排名前三的人保、平安和太保在2016年的保费收入分别为3104亿、1779亿和960亿，众安保险在其中排名24。
众安保险每位客户的年保费贡献也偏低，这个数字在近3年分别是3.9元、7.2元和9.3元。与其它以财险、寿险为主营业务的传统巨头动辄几千元的客单价相比，微乎其微。对此，众安保险CEO陈劲也曾向36氪表示，从小额、高频的险种向大额险种过度，是众安下一步的重点。
而在财险公司中最重要的一项估值指标“综合成本率”上，众安保险的表现也不尽如人意。众安过往3年的综合成本率均超过100%，这意味着众安在保险业务承保利润上为“亏损”状态，众安所产生的净利润来自于“营业外收入”。并且，招股书显示，“在可预期的未来，众安为了做大业务规模，在运营上的投入会持续加大，这将可能让整个公司进入净亏损阶段。”
不过，到目前，众安终究还是盈利的。在传统财险公司动辄5-7年才能盈利的规律下，众安保险自成立第二年便开始了盈利： 2014-2016年的净利润分别为0.37亿元、0.44亿元、0.09亿元。
以目前的净利润对应近千亿的市值来看，众安的静态市盈率已经达到9205倍。
市场给众安保险的溢价过高了吗？这其实又指向了另一个问题：到底应该用保险公司的逻辑还是科技公司的逻辑给众安估值？目前从资本市场的反应来看，显然是科技公司。
关于市场对金融科技公司的估值争端，铜板街CEO何俊也曾对36氪表示：“有不少公司是拿着金融公司的利润乘以科技公司的市盈率，只要资本市场接受，也不奇怪。” 众安保险具备互联网基因和科技能力，这使它一定程度上跳出了传统保险公司的估值逻辑，为其赢得了极高的溢价空间。
▌讲一个关于“数据和技术”的故事
相较于传统的保险公司，“互联网基因”和“以数据和技术立足”无疑是众安保险最大的稀缺性所在。
多位业内人士认为，“科技+金融”的双面基因使众安保险具备了高估值的基础。众安也一直将自己定义为科技公司而非保险公司。在众安保险递交的上市材料中，也出现了“科技金融第一股”的说法。
科技金融，是众安保险这个漂亮的估值故事里最重要的关键词之一。
参照兴业证券的研究报告，互联网保险大约可以分为三个层次：网上销售——互联网作为渠道，覆盖更多人群，接触长尾客户，优化客户体验；技术升级——互联网作为技术工具，改进现有保险产品，使其动态化、定制化；生态创新——互联网作为新的生态系统，呈现新的风险保障需求。
在众安保险上线以前，互联网保险业务早已存在，但主要停留在第一个层次，而众安将互联网保险带入了第二和第三层次。
所谓“互联网基因”，指的就是将互联网场景或生态作为保险产品的基础，这些场景既是保险产品的研发土壤，也是销售渠道。而“数据和技术”的作用，体现在条款设计、产品定价、销售方式、服务模式等各个方面，不仅能对传统险种进行改造，还能直接创造出新的险种。
传统保险产品往往追求“大而全”，而有“互联网基因”的保险产品则倾向于“碎片化”的设计，将多种不同风险项目嵌入各个细小的场景。
众安设计保险产品的策略一直是“小额、高频、大量、碎片化”。依托于电商（淘宝）、OTA（携程）、消费电子（小米）等场景，退运险、航延险、碎屏险长期贡献了众安大部分的保费收入。
小额的好处之一就是在特定场景中需求旺盛，能快速起量。在众安2015年实现的22.83亿元保费收入中，仅“双十一”这一天之内，通过销售退运险就进账1.28亿元。
发展小额高频保险的另一个重要意图，就是能够聚集海量的用户数据。
众安与淘宝等电商平台合作，能够获取购物数据；与携程、去哪儿合作，能积累航旅数据。目前，在出行、医疗、教育等多个行业中，众安都接入了关键企业。涉足的场景越多，众安获取的数据就越丰富全面，对用户的画像也就越精准。
众安非常看重这些数据。在众安消费金融负责人看来，“为了积累数据，哪怕赔本也值得。” 毕竟，充足的数据能让众安找到相对优质的那群用户，之后再为他们提供大额保险产品，甚至其它金融产品都是可尝试的方向。
数据和技术本身的价值最直接的体现在对保险服务体验的优化上，比如从投保到理赔的全流程自动化。
以航延险为例，过去要求用户去找航空公司开延误证明，再把复印件寄到保险公司，周期通常需要一个月。而对于众安的用户来说，一旦购买，系统就会跟踪该趟航班的延误情况，达到赔付标准就会自动触发赔付。这让众安在航旅这个细分市场的占有率做到了约30%。
而比改善用户体验更深层的创新，是利用数据和技术实现保险产品的差异化定价。
比如，众安引入了各类可穿戴硬件产品——血糖仪、智能手环等，用于搜集用户的生活习惯和健康数据，从而进行差异化定价，让健康的用户少交钱，非健康的多交钱。
过往几年，众安保险都在不遗余力的进行技术投入：2014年至2016年众安的研发投入分别为2240万元、6390万元及2.144亿元，分别占同期总保费的2.8%、2.8%及6.3%。一位保险行业人士告诉36氪，“保险公司都很粗放，大多数不重视投资技术，能有这种量级的投入是比较罕见的。”
由于不用像传统财产险公司一样铺设网点，IT人员也是众安保险成本的重头。众安保险最早期的80多名员工中有40%来自互联网行业，而截至2016年底，众安保险有逾900名雇员拥有技术背景，占员工总人数的60%。
当然，对于众安保险讲的这个金融科技的故事，也有不少业内人士并不买单。某投资人在与36氪交流时表示：“众安这就是讲故事，噱头大于实质，毕竟实际业务上还存在很多问题，不讲故事怎么办？”
实际上，陈劲赌的是利用互联网的特性和众安具备的技术能力，让众安在短时间里快速与大量的场景建立连接，从而形成网络效应。如果这个网络效应给众安带来的变现效率和规模能够满足资本市场的期待，那么这个高估值的故事便会得到认可。
▌业务的野心与风险
即便众安有讲故事的嫌疑，但众安保险的业务规模在初期的确经历了突飞猛进的增长。
2014-2016年，其保费收入从7.9亿增至34.1亿元，复合增速达到108.7%，而同期保险业保费收入年复合增速仅24.5%。但如今，众安保险高速增长的趋势也开始放缓：从2015年的同比增速186%跌至2016年的同比增速49.5%
一位熟悉众安保险的投资人告诉36氪：“众安一心想要上市，这其中，做大保单数量、保费规模都是他们非常急迫的事情。” 因此，众安保险希望通过更多维度的产品，连接更多的场景和渠道，让自己的收入结构更加多元化的同时把收入做上去。
在这个计划中，消费金融业务成为了重要的一极。消费金融的业务属性天然依托于场景，有连接场景的能力。不仅如此，它也是一个公认的“赚钱的生意”。在2016年，消费金融类保险是众安在承保利润方面表现最好的产品。
据招股书显示，在众安保险的五大生态系统中，消费金融生态系统位居第三，仅次于众安的两大支柱型生态——生活消费和航旅。消费金融业务在近三个财年贡献的保费占比分别为1.2%、13.3%和9.3%。并且，陈劲在众安保险公开招股的发布会上也表示，在引入了消费金融等业务形态后，每个客户的保费客单和购买保单的数量都有了明显提升。
一个保险公司怎么做消费金融业务？众安的方式是——提供信用保证保险服务。
从2014年开始，众安就开始为中信银行信用卡分期项目以及招财宝平台上的借款人提供信用担保服务。具体做法是：众安为借款人提供担保，作为回报会从借款额中抽取一定比例费用，但当借款人不还款时，偿还责任就转移到众安身上。只要坏账可控，众安就能赚到差价。
在这背后，众安会参与到合作方每一名借款人的风险定价当中，并利用“更了解借款用户”的数据优势，来赚取风险溢价。对于众安这样立足于数据的保险科技公司来说，这样的业务逻辑是说的通的——这是众安将自己积累的保险数据在其它业务维度进行变现的一种方式。
随着数据量的积累和风控模型的逐渐完善，众安将信用保证保险服务拓展到了众多消费场景中。可以说，这是传统财险公司很少会介入的一个市场。众安在招股书中对这项服务的解读为：将消费金融平台与金融机构合作伙伴连接起来，众安提供信用保证保险以增强客户信誉，并向我们的金融机构合作伙伴借入资金。
这时候，众安的消费金融服务已经不再是简单的提供一层担保服务，而是成为了连接场景方和资金方的助贷者角色，为两端的合作伙伴提供风控解决方案。
众安近期更是将消费金融业务的触角伸到了现金贷产品中，花豹和速贷宝是众安旗下两款借款上限分别为30万和8万的现金贷产品。众安在其中的角色与前述消费分期业务大同小异，只不过，这会是一个比消费分期利润空间更大的业务。
但看起来蒸蒸日上的消费金融业务其实也是众安保险未来的一个风险变量：它既有可能为众安带来好的收入和利润表现，也有可能引发风险的集中爆发，甚至成为监管的牺牲品。
目前，即便众安在消费金融业务上已经有了近200家合作方，并取得了不错的保费收入和承保利润，可是若仔细去看不同合作方的保费贡献，招财宝和小赢理财这两大与众安深度绑定的合作方依然贡献了接近九成的保费收入。多场景本应带来的长尾效应尚未显露出来。并且，信用保证保险在保单和保费上的过于集中，也更有可能给众安带来集中的坏账赔付风险。
此外，信用保证保险业务本身也面临一定的争议和监管风险。今年4月，保监会发布了《关于进一步加强保险业风险防控工作的通知》，《通知》中特别指出了保险公司要注意防范信用保证保险业务存在的风险。一位保险公司人士对其的解读为：保监会此次更为关注的是P2P平台资金中来源于个人投资者这一块的风险。
目前监管是否会进一步收紧不得而知，但一位业内人士告诉36氪，众安有可能面临部分平台信保业务关停的危险。
其实，众安保险并非把所有赌注都压在保险业务上。
2016年11月，众安孵化出了一家技术公司——众安科技，专门向中小保险公司等输出技术解决方案。据众安保险内部人士透露，众安科技成立以来发展不错，已经有一些金融机构在应用其研发的产品。大量创业公司都在以这种方式与传统金融机构产生交集，但这种做法在保险业还很罕见，老牌险企们都还在全神贯注的做大保费规模。
保险领域的技术创新机会有很多。比如，众安的大股东蚂蚁金服也向财险公司的车险业务推出了用于理赔查勘的产品“定损宝”，其应用预计可减少查勘定损人员50%的工作量，有望每年为行业节约案件处理成本20亿元。
可见，低效环节吞噬了保险行业太多成本，这都是众安可能的赚钱机会。众安目前的利润主要靠“营业外收入”在维持，这也说明了众安并不是一家以保费打天下的公司。在承保利润迟迟难以转负为正，投资收益又受资本市场影响而大幅下跌时，技术解决方案输出也许有可能成为短期内的利润来源。
▌渠道之困
但在技术为众安带来源源不断的利润之前，众安保险终归是一家设计和销售保险产品的公司，卖保险就必然面临着渠道难题，不同于狂铺线下团队，众安似乎找到了一条新路径。
直观地看，众安的核心模式就是摒弃线下渠道，单纯通过互联网渠道，销售与场景匹配的保险产品。可以说，没有这些合作场景方，就没有众安这些创新的产品，以及现在的用户规模、保单规模以及保费规模。比起直接面向C端市场，B2B2C的模式让众安在成立之初便快速起量。
但这其中最大的隐忧在于：众安对这些场景方过于依赖，缺乏主动权。这也是众安迄今为止最被人诟病的地方。
根据众安招股书的表述，众安目前非常依赖阿里、蚂蚁金服、携程这样的股东方，这种依赖最显性的体现为“少数平台产生大部分的保费”。2014-2016年间，众安保险通过生态系统合作伙伴平台售出的保险产品分别占同期总保费的99.8%、97.9%、86.5%。
在退运险、航旅险、碎屏险等新型险种之外，众安在信用保证保险这个相对传统的保险产品上也难逃股东方的渠道束缚。据招股书显示，九成以上的信用保证保险产品是通过其生态系统合作伙伴——招财宝和小赢理财——销售出去的。
对合作伙伴的依赖也使得众安在合作中缺乏议价权。众安在一笔保险业务成交之后，大部分的利润几乎都要被渠道吃掉。一位业内人士告诉36氪：“如果携程上的航空意外险能卖到20元，那么仅有1.5元是分给保险公司的，携程会吞掉18.5元。”
众安保险与蚂蚁金服的关系亦是如此。众安多个保险产品均依托于蚂蚁金服的渠道，过去三年，其向蚂蚁金服支付的技术服务费分别为2280万元、3亿元和4.3亿元。
不仅如此，众安在与这些渠道方的合作关系中还存在诸多不确定性。一方面，渠道方与众安的合作几乎都不是独家；另一方面，众安与合作伙伴的合作协议通常为一到两年，对方完全有可能在协议到期后终止与众安之间的合作。
比如，一个业内皆知的事实是，众安保险大股东蚂蚁金服去年又控股了一家财险公司——国泰产险，而蚂蚁在众安的占股仅为16%。众安势必面临核心渠道资源的分流。
不过，陈劲曾对36氪说过：“我们的股东是互联网生态里的大玩家，头部资源谁不愿意要？而且，场景方越大，里面的数据越多，越有助于提升产品定制和定价能力。” 但如今，众安也不得不承认，依赖特定渠道确实给他们的业务带来了风险。
▌爆款保险产品之殇
“退运险这类创新型产品属于保费低、期限短、盈利空间有限且门槛不高的创新类产品，这类产品不能让公司长久发展。”一位业内人士如此评价众安保险。所以，即便众安保险靠退运险、延误险、碎屏险等强互联网基因产品迅速打出差异化，但产品的局限性和渠道之困都迫使众安必须走出舒适区。
众安的战略是，“先扩大广度（用户基数和场景覆盖），再扩大深度（从小额向复杂、大额保险产品延伸）”。众安保险战略负责人王敏表示，“大额的产品我们现在已经在做了，最早的退运险目前在整个众安业务中的占比会越来越小。”
眼下，众安需要新的“爆款产品”。而成功的爆款产品之于众安的意义，就如同余额宝之于支付宝，以及整个互联网理财市场，是一个新的“破局点”。
理想情况下，这会是个偏大额的产品，产品体验足够好，并且众安不再躲在各个B端场景身后，而是能够直接向C端露出品牌，让用户对众安的品牌产生感知。
车险产品是众安寄以厚望的。据保监会数据显示，2016年车险规模达到7000亿，占了近万亿财险市场的七成。作为财险业务中最大一块蛋糕，对车险业务的乐观估计是支撑众安取得高估值的重要基础。
但现实却远没有想象的那么美好。2015年11月，众安保险与平安保险携手推出“保骉车险”，但其在2015与2016年产生的保费收入仅为51.1万元和372.4万元。在车险业务上的缺位，是一部分投资人对众安的未来产生疑虑的一个重要原因。
渠道不匹配、监管不支持，这两大原因让众安在车险产品上做出一个爆款变得困难重重。
延续了众安一贯的思路，保骉车险成立之初便打出“连接一切”的口号，希望通过各类场景连接来实现获客，小米、滴滴等都是它的合作方。一位车险创业公司的创始人告诉36氪：“众安在车险渠道上的布局太窄了，渠道类型集中度高，但车险是需要广而散的渠道分发的，因为用户本身就非常分散。” 然而，在各大保险公司大量营销投入的围剿之下，类似腾讯广点通的大流量平台已被巨头们瓜分一空。
另一方面，众安缺乏线下渠道，但车险依然是一个非常依赖线下的市场。据Wind数据显示，2015年通过互联网售出的车险保费收入为716亿元，约占整个车险市场的十分之一。
更致命的是，一直在追求产品创新的众安，在车险创新上却碰到了监管的边界。
“保监会对车险产品的监管很严格，几乎没给保险公司留下任何创新的空间。” 一位业内人士告诉36氪，“众安的UBI方案保监会没有批，现在的保骉还是传统车险条款，跟人保的一模一样，而且现在网上没流量，所以没做起来。”
陈劲自己也表示，众安做车险一定要用新方法——定制化，而这则需要等待市场化改革的机会。“定价不放开，我们被束缚住了。” 因此，众安的车险业务要想做大，还需要等待监管解除一些禁忌。而上述车险创业公司创始人对于监管松动的期限预估是“至少3年后”。
不过，众安保险在大额险种上也不是毫无建树，健康险“尊享e生”的创新就是一次比较成功的尝试，可以算的上众安的“小爆款”。在这个产品的推动下，2015到2016年，众安的健康险保费收入从0.13亿增至2.1亿，占比从0.6%升至6.0%。
尊享e生从两个创新维度切中了用户的购买热情：高性价比，高佣金。其中，前者是产品层面的创新，后者是渠道层面的创新。
一位北美精算师在分析过各类健康险产品后表示，尊享e生的设计使其成为同类产品形态下最便宜的。并且，它在销售环节中加入了“分享给朋友便可获得返佣”的机制，引发了产品的病毒式传播。在线上流量越来越贵的趋势下，社会化营销会是一个好的思路。
其实，相对于保监会对车险的严格监管，其它保障性保险的创新空间相对要大的多，这是众安可以大胆尝试的区间。但是，产品创新只是制造爆款的第一步，消费者市场对新型保险产品的接受度，以及众安保险自身品牌认知度的建立，都是横亘在众安做出成功的2C大额产品面前的障碍。
“一直以来，在所有金融产品中，保险与人的距离最远。平常使用最多的金融工具是支付，其次是理财，最后才会想到保险。”陈劲告诉36氪。众安自己也明白，要将一款全新的保险产品直接推向C端市场有多难。
而对于在C端建立品牌认知度的重要性，众安也意识到了。在招股书中，众安表示，“如果我们不能维持或进一步提升品牌知名度，提升用户对我们的认知，我们可能无法提升或维持目前的客户基础及保费水平。”
对于保险这样一种用户认知模糊、且主动购买意愿低的产品来说，砸钱营销成了占领用户心智最直接的方式。
巨头保险公司在营销费用上从不吝惜，可以说，他们的业绩很大程度上就是靠广告砸出来的。据财报显示，中国人寿、中国平安、中国太保、新华保险四大上市险企在2016年共花费241.61亿元广告费。一位来自投资机构的合伙人也告诉36氪，平安保险每年都是百度最大的客户之一。而众安显然还没有在广告渠道上进行大规模投入。
众安保险下一个破局点的到来，恐怕还需要一些时间。在此之前，它勾勒了一个故事——用科技驱动保险产业的升级，赚取效率提升所带来的回报。
但归根结底，一家财险公司的业务表现依然要通过保费收入、保单价值和综合成本率等指标来体现。高效、低成本地售卖大额保险是众安绕不开的难题，不砸钱做广告，单靠小额产品能否占领用户心智？不依靠经纪人强推产品，单靠推荐位和网页H5动画能否驱动销售额？这都是众安引以为傲的技术亟待解决的难题。
不过，在故事和未来之间，资本市场又是否有足够的耐心等待呢？
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来源：36氪（ID:wow36kr）
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